近期海外风险事件频发，继硅谷银行风险事件之后，瑞信风波再起，全球恐慌情绪蔓延，钢材及其他资产价格均受到明显冲击。客观评估当下的宏观环境，抓住宏观波动的逻辑主线，具有重要意义。

(相关资料图)

一、经济增长、通胀与金融稳定

主要矛盾是指在事物发展过程中处于支配地位、对事物发展起决定作用的矛盾，矛盾的主要方面是指在事物内部居于支配地位、起主导作用的矛盾方面。宏观牵涉面广、纷繁复杂，但可以简单概括为三大核心问题，经济增长、通胀与金融稳定。所有国家的政策制定者均是围绕这三大因素制定政策，由此形成了市场与政府两股主次势力。分辨出不同时间阶段，三大因素的影响权重，抓住主要因素的主要方面，就可以确定宏观的逻辑主线。

二、2020年以来宏观逻辑主线的变迁

1、金融稳定（2020.3-2020.7）：2020年2月疫情爆发，3月9日国际油价暴跌30%，同日美国三大股指暴跌触发熔断机制。道琼斯指数从2020年2月12日高点至3月20日暴跌31.9％。与此同时，美国的债市也暴跌不止，货币市场流动性骤紧，甚至国债也遭到抛售。此阶段，金融市场动荡，流动性风险加剧。金融市场的稳定性上升为资产价格波动的核心，围绕金融稳定形成两股势力，一是市场持续恐慌，引导资产价格走弱，二是政府紧急出台宽松政策，避免金融危机的爆发，引导资产价格走强。在不同时间段，市场与政府分别充当了主要矛盾的主要方面，主导相应的资产价格变动。

2、经济增长（2020.7-2022.3）：2020年年初疫情暴发后，美国经济同时受到供给和需求两方面的冲击，美国经济在2020年第一、第二季度陷入负增长（GDP增速分别为-5.1%和-31.2%）。2020.7月流动性趋于稳定之后，美国继续出台诸多的货币、财政政策刺激经济增长。此阶段，宏观逻辑主线逐渐由金融稳定切换为经济增长。随着经济逐渐修复，通胀逐渐抬升，但美联储仍强调通胀是暂时性和过渡性的，因而拒绝提高利息率。经济增长占据主导位置，其他因素对资产价格的影响均演化为上涨趋势中的回调，资产价格持续攀升。

3、物价稳定（2022.3-2023.3）：随着供给冲击、需求走强，美国通胀持续飙升，至2022年3月达到8.5%。美联储面临越来越多的市场质疑，为挽回美元信誉、稳定物价，美联储于3月开启加息，标志着物价稳定取代经济增长成为新的逻辑主线。市场认为利率抬升将导致借贷成本的上升，压制社会总需求，从而引发经济衰退，资产价格明显下跌。此阶段，围绕通胀问题市场与美联储产生明显分歧。2022.11以来市场认为通胀见顶将加速回落，然美联储认为通胀粘性较强，坚定大幅加息。期间市场略占上风并持续至2023.3，各类资产价格明显上涨。

三、未来宏观逻辑主线及展望

3月9日，美国硅谷银行遭到挤兑，其股票出现暴跌。3月10日，硅谷银行宣布破产，成为重要的分水岭，标志着金融稳定将取代通胀成为新的逻辑主线。该阶段，代表经济增长的就业、PMI、消费者信心指数与代表通胀的CPI、PCE等数据均处于次要位置，代表流动性的金融风险上升为主导力量。资产价格的变动将围绕流动性风险的处置情况而变动。由此形成多空两股势力，一是以市场为主导的流动性风险；二是以政府为主导采取的积极措施。

很明显风险并不会因为政府的一次救助而缓解，金融风险源于高利率状态下的长短端利差倒挂，非常规的利率结构又源于控通胀的持续加息，通胀则源于俄乌冲突、中美脱钩及逆全球化。源头的通胀无法解决，以银行业为代表的金融风险则无法缓解，在未来一段时期内将主导资产价格偏弱运行，除非美联储重新修订2%的通胀目标或暂停加息，但修订2%的通胀目标又意味着放弃对世界的承诺。

钢材价格主要以国内定价为主，之前市场交易的逻辑主线是稳增长，但随着海外金融风险愈演愈烈，稳增长的力度或不足以对冲全球经济的下行。覆巢之下，焉有完卵，钢材价格的宏观驱动逻辑也将由稳增长切换为海外流动性风险。

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